2318平安保險08年第一季業績初步睇(修正版)

呢排好多業績報告出, 其實我永久組合的成員(包括5, 945, 2318, 2628, 3328, 3968) 07年的年報我都未睇晒, 而家已經要睇08年第一季業績報告.

2318平保公佈左08年第一季業績, 包括以國際財務報告準則和按中國會計準則兩份業績報告, 由於之前2628中國人壽公佈的業績係按中國會計準則, 所以今次我選擇用按中國會計準則的業績報告.

2318平保按中國會計準則，08年第一季度股東應佔利潤48.6億元人民幣，比去年同期上升26.23％。

初步睇2318平保08年第一季度的利潤表, 發現好得意的現象, 平保淨利潤的變化同中國人壽相反. 中國人壽的營業收入和營業支出都上升, 不過因為營業支出的增幅比營業收入的增幅大, 所以盈利倒退. 平保則相反, 平保的營業收入和營業支出都下跌, 不過因為營業支出的跌幅比營業收入的跌幅大, 所以淨利潤反而有增長.

營業收入方面有以下幾點想講:

1. 總營業收入有384.12億元人民幣, 比去年同期下跌19.25億元人民幣, 下跌4.77%
2. 保險業務收入358.02億元人民幣, 比去年同期增加90.03億元人民幣, 增長35.1%
3. 已賺保費有325.44億元人民幣, 比去年同期增加81.09億元人民幣, 增長33.19%
4. 投資收益有161.56億元人民幣, 比去年同期增加28.43億元人民幣, 增長21.36% (註:中國人壽第一季的投資收益下跌而平保上升, 估計原因係平保沽左部分長棍投資釋放浮盈, 而相信中國人壽並無類似釋放長棍投資浮盈的行動)
5. 銀行業務當中淨利息收入10.82億元人民幣, 比去年同期增加4.21億元人民幣, 增長63.69%
6. 公允價值變動(即係短棍投資帳面值變動以及出售)虧損118.77億元人民幣, 去年同期則有帳面盈利13.66億元人民幣. (註: 平保公允價值變動虧損比中國人壽的55.15億元人民幣仲大, 相信原因係平保的短棍投資規模比國壽大, 07年底平保有短棍投資849.38億元人民幣, 國壽只有251.1億元人民幣)

營業支出方面有以下幾點想講:

1. 總營業支出328.78億元人民幣, 比去年同期減少30.76億元人民幣, 下跌8.56% (註: 呢個係盈利增長的主因)
2. 保單紅利支出27.22億元人民幣, 比去年同期增加23.1億元人民幣, 大幅增加560.68%
3. 提取保險責任準備金由去年的223.07億元人民幣, 大幅減少99.62億元至123.45億元人民幣, 比去年同期減少44.66%, 呢個就是導致淨利潤上升的主要原因.

之前都講過, 保險責任準備金的提取數目, 係一種精算出來的結果, 有估計的成份, 有時可能高估左, 有時可能低估左. 平保今年第一季的保險責任準備金提少左, 可能因為去年為高利率保單提取了較多的準備金, 另外, 投連險的準備金也會較保障險種低, 可能平保今年第一季保費收入中理財型產品佔的比重較大, 呢點同保單紅利支出大升吻合.

無論如何, 平保08年第一季業績算是幾好, 顯示平保選擇走金融控股和混業經營呢條路係正確的.

平保再融資方案最新發展

今晚睇到網上報導, 中國平安的再融資方案最終可能會由公開增發改為向"定向增發". 傳聞入股的銀行包括中國郵政儲蓄銀行和建設銀行, 又以後者機會較大. 原因係平保與建行之前已經合作過. 2006年年初，平保和建行在深圳推行試點銀保合作新模式。當時雙方簽訂了《保險理財顧問合作協議》，平安保險理財顧問進駐建行深圳分行20幾家支行網點，建行則為平保理財顧問提供工作場地和咨詢平台，並原則上協助尋找目標客戶。

睇國內財經新聞會不時見到d新名詞. 什麼是"定向增發"呢? 定向增發係指以非公開形式(相等於私筹), 向特定的投資者增發股票.

筆者今日以平均價58.6 買入1000股2318平保, 而且馬上提貨轉名, 想到持股重新回到當初的一萬股, 心情安樂晒. 目前仲剩餘14萬幾現金, 隨時準備加碼買入金融股, 包括3328和3968等等. 到月尾出糧, 希望又可以增加一些彈藥.

另外, 今日睇生果報, 再有多一名專家認為全球信貸危機已近尾聲, 在新興市場管理逾3600億元的鄧普頓資產管理掌舵人麥樸思（ Mark Mobius ）接受彭博資訊訪問時指出, 金融機構為次按減值撥備行動快速且決斷， 大部份壞消息已反映在股市上，相信全球信貸危機已接近尾聲. 大家信唔信? 筆者以97%的持股比例用實際行動投左票.

1055位車主請求調查平保管理層千萬年薪

從網上睇到報導, 國內有1055位車主聯名請求保監會對平保高級管理層的千萬元年薪進行調查, 根據2007年的交強險年度經營報告顯示, 經營成本加上職工工資及福利費用, 係實際賠款的3.86倍, 車主們質疑, 2007年馬明哲獲得了超過6600萬元的薪酬，中國平安還有7位高管年薪超過千萬, 交強險的保費是否有部分淪為保險公司管理層發放高薪、分攤不合理成本的工具.

睇番平保07年的業績報告, 產險業務的賠付率係66.0%, 比06年的69.6%低, 平保解釋賠付率改善的原因係公司專注控制承保風險以及提升服務水平, 以致保單質量有改進.

不過, 07年產險業務的費用率係32.6%, 比06年的25.8%高, 平保解釋因為市場競爭加劇, 以致保單獲取成本有所增加. 不過, 我睇到07年產險業務的 佣金支出佔毛承保費收入的比率同06年一樣都係9.8%. 而營業, 管理及其他費用佔毛承保費收入的比率則由06年的18.8%增加至21%. 睇來, 國內車主的質疑, 不無道理.

平安銀行

平安銀行於07年度期未資產淨值62.68億人民幣, 佔整個平保集團的資產淨值大約5.505%, 提供盈利15.37億元, 佔整個集團總業績 8%. 平安銀行07年度的盈利比去年同期增加2064.8%, 不過有幾點要注意.

第一, 盈利同比大增係因為06年基數太低. 2007年6月16日, 中國銀監會批准平安銀行和深圳商業銀行合併, 同年6月27日合併正式完成. 平安銀行06年的盈利只包括原深圳商業銀行15天的盈利貢獻, 此外, 合併之前的平安銀行盈利規模好細. 而07年的盈利才是合併後平安銀行的全部盈利貢獻, 所以2064.8%的同比增長率相信難以持續.

第二, 平安銀行於07年的15.37億盈利當中, 包括非經營性的項目, 分別係出售不良資產所得收益2.67億元, 以及撥回訴訟準備金1.51億元, 呢d一次性的盈利有4.18億人民幣, 08年相信唔會再有.

第三, 平安銀行於07年的不良貸款比率由06年6.3%大幅下降至0.8%, 其中一個主要原因係靠07年出售左23.54億不良貸款, 以後就要靠自己的信用與風險管理去控制不良貸款比率的水平.

第四, 平安銀行於07年期未的存款組合, 企業存款佔左85.748%, 個人存款只係佔9%, 而且07年個人存款仲下跌左10.2%至101.84億元. 由此睇來, 我有2點憂慮, 分別係 個人存款的流失, 以及企業存款和個人存款佔存款組合的失衡, 同業招行的個人存款佔大約36.16%%, 交行的個人存款佔34.55%.

07年平安銀行的淨息差2.7%, 同業招行的淨息差2.96%, 交行的淨息差2.79%. 07年成本對收入比率36.5%, 同業招行係34.94%, 交行係40.29%. 以平安銀行咁細的規模, 07年的經營成績各方面算是可以.

由於07年算係平安銀行同原深圳商業銀行合併後正式經營的第一年, 發展的濳力固然有, 經營成績則需要睇多幾年業績才能定優劣.

平保的內含價值(EV)

首先要講, 內含價值(Embedded Value)的概念對壽險業務才有意義. 平保並非一間純人壽保險公司, 現時壽險業務的盈利貢獻佔整體盈利56.63%, 即係有超過40%的盈利來至係非壽險業務.

我認為平保的估值不適合用EV乘一個倍數的方法. 原因來至內含價值的計算方法. 簡單d講, 內含價值=調整資產淨值 + 扣除償付能力額度成本之後的有效業務價值(當然係指壽險業務).

調整資產淨值係指壽險公司的自由資本+要求支本, 自由資本即係可以被壽險公司任意處理和分配的資本. 因為平保的業務包括壽險和非壽險, 所以平保內含價值中的調整資產淨值係包括壽險資產和非壽險資產. 即係話, 平保整體的內含價值1503.11億元之中, 包括左一些非壽險業務的資產淨值, 所以用EV乘一個倍數的方法, 可能會扭曲左估值.

所以對平保的估值方法, 我用07年底平保整體內含價值 + 20倍扣除持有償付能力額度的成本後的一年新業務價值(壽險業務) + 其他業務以15倍市盈率計價值.

為家人組合買#2318平保

昨日#2318平保股價最高51.25, 最低49.25. 星期三晚平保出業績. 以07年的歷史數據, 保守計算平保每股起碼值58.49 元人民幣(詳情睇星期三晚網誌, 我覺得真係幾保守, 如果進取計算, 可能值60幾,70蚊, 不過保守d好), 現時已經係08年3月份. 即係話, 我認為08年平保預期價值應該更高, 既然平保股價繼續下跌, 當然是加碼增持.

講番人壽保險公司的估值, 有人用EV 乘一個倍數, 例如, 有人認為中國人壽值3倍EV. 另一種計法係, 最新EV + 扣除持有償付能力額度成本後的一年新業務價值 乘一個倍數, 例如將中國人壽值07年底的EV + 07年一年新業務價值 乘 40倍. 一般來講, 呢兩種方法都ok, 但我認為目前對中國人壽唔適合用第一種方法, 因為中國人壽目前的EV, 有一部分的增長唔係靠業務經營, 而係來至以高於資產淨值發A股而來的, 呢種增長係特殊性質, 所以我認為目前為中國人壽估值, 應該用第2種方法, 等佢公佈07年度業績之後, 用07年底的EV 加上扣除持有償付能力額度成本後的一年新業務價值 乘一個倍數, 至於應該乘幾多倍, 就要睇一年新業務價值的增長率, 到時再討論.

最後想講, 現時非保險業務的盈利貢獻已經佔平保整體盈利32.6%, 相信未來平保會繼續向金融超市的方向前進, 所以唔好只用EV 去計平保值幾錢.

從平保07年業績計每股價值

平保07年實現淨利潤人民幣192.19億元, 較上年增長140.2％, 扣除少數股東權益之後, 股東應佔盈利186.88億元, 或每股盈利2.61人民幣. 2007年末期股息：人民幣0.50元

平保現時的業務包括壽險、產險、銀行、資產管理、企業年金、信託、證券. 分類業績(未扣除少數股東權益)如下:

人壽保險: 賺108.83億元, 比去年同期增加25.08%, 佔總業績56.63%
財產保險: 賺20.73億元, 比去年同期增加 97.81%, 佔總業績10.79%
銀行業務: 賺15.37億元, 比去年同期增加2064.8%, 佔總業績 8%
證券業務: 賺14.92億元, 比去年同期增加145%, 佔總業績7.76%
其他業務 (包括信託及資產管理等業務) : 賺32.34億元, 比去年同期增加469.4%,佔總業績16.83%

淨投資收益率 4.5%, 去年係4.3%
總投資收益率: 14.1%, 去年係7.7%

投資組合分配情況(不包括銀行業務)：

定期存款: 331.88億元, 佔投資組合7.0%, 而去年佔17.8%
債券投資: 1910.23億元, 佔投資組合40.2%, 而去年佔56.4%
其他固定到期日投資: 24.11億元, 佔投資組合0.5%
權益投資(包括證券投資基金、權益證券及於聯營公司的投資): 1172.79億元, 佔投資組合24.7%, 而去年佔 13.5%
投資物業: 38.12億元, 佔投資組合0.8%
現金及現金等價物的項目: 1271.74 億元, 佔投資組合26.8%, 而去年佔11.5%

可以見到平保07年增加現金和權益投資的比重, 而減少債券投資的比重.

07年人壽保險毛承保保費、保單費收入及保費存款有791.83億元, 增加16.1%

保單繼續率：

13個月 90.4%, 去年係89.0% (改善左)
25個月 81.2%, 去年係80.3% (改善左)

07年財產保險毛承保保費收入有204.93億元, 增加27.5%

綜合成本率: 98.6%, 去年係95.4% (差左)

淨投資收益: 152.57億元, 增加25.08%
已實現的投資收益: 339.87億元, 增加418.33%
未實現的投資收益: 25億元, 減少22.26%

最重要的內含價值: 1503.11 億元, 或每股21元人民幣
可喜的現象係, 1999年6月前承保的有效業務價值由去年-209.32億元,大幅改善至-90.58 億元, 希望好快變正數

扣除持有償付能力額度的成本後的一年新業務價值係71.87億元或每股1元人民幣.

可以開始為平保計每股價值:

07年底平保整體每股內含價值: 21元人民幣
壽險業務:扣除持有償付能力額度的成本後的一年新業務價值用保守的20倍計: 1x20=20元人民幣
財產保險以15倍PE計: 0.29 x 15 = 4.35元人民幣
銀行業務以15倍PE計: 0.215 x 15 = 3.225元人民幣
證券業務以15倍PE計: 0.209 x 15 = 3.135元人民幣
其他業務以15倍PE計: 0.452 x 15 = 6.78元人民幣

所以平保起碼每股值: 21 + 20 + 4.35 + 3.225 + 3.135 + 6.78 = 58.49 元人民幣

平保融資的目的

從目前見到的蛛絲馬跡睇來, 平保今次巨額融資的目的之一係有收購目標, 而收購目標係在歐洲, 而其中最大可能係英國保誠集團. 平保的常務副總經理兼首席保險業務執行官梁家駒以前係保誠集團大中華區執行總裁, 對保誠可謂知己知彼. 事實上, 在國內, 平保面臨的競爭也越來越大. 目前有多家國內銀行遞交了參股保險公司的申請或者表達了參股保險公司的意願. 其中建行計劃以12億元收購幸福人壽保險51%的股權；交行也計劃收購中國人壽集團有意轉讓的中保康聯人壽50%股權，北京銀行則計劃收購中國太保集團手上的太平洋安泰人壽50%股權。而招商銀行也有意收購與其同屬「招商局系」的信諾人壽身50%股權。

另外, 在電視新聞睇到, 為舒緩國內通貨膨脹的壓力, 相信未來人民幣升值的空間會增加, 升值的步伐會加快. 現時台幣也升值唔少, 台股向10000點進發, 連商品大王羅傑斯也睇好台股. 最近外資保險資金紛紛投資台灣房地產市場. 而有些台資工廠商因為國內勞動法將工廠搬遷去越南.

另外, 筆者今日再將月供股票的金額進一步提高至15,000蚊, 包括2318, 2628, 3328, 3968, 945各3,000蚊. 以後每個月可以支配的零用錢又少左.

利益申報: 筆者仍然持有13,000股2628和8,500股2318, 以及一些月供股票累積的碎股.

平安保險傳奇

最近睇緊一本有關平安保險的書, 當中提到平保董事長馬明哲的出身係一名司機, 能夠從一名司機成為一間市值超過4500億的中國第2大保險集團的董事長, 馬明哲的確唔簡單. 於是在網上搜查馬明哲的資料, 得到以下的結果:

只有初中原始學歷的馬明哲首先是在廣東省湛江市八甲水電廠做工人，然後在當時的廣東湛江地委工交政治部擔任通訊員。馬明哲命運的轉機，發生在1983年他的一次平常的工作調動中。1983年夏，馬明哲被調動到深圳市蛇口工業區工作，就職于該地的勞動人事處。由于會開車，馬明哲就被選中擔任當時的蛇口工業區總經理袁庚的專職司機，並兼任蛇口工業區勞動人事處車隊的隊長。由于早年喪父，馬明哲一直是由守寡的許姓母親撫養長大的。單親家庭培養了他忍耐和少言寡語的性格。而作為一個領導的司機而言，這樣的性格恰恰是最合適的。不久，馬明哲就贏得了袁庚的賞識和信任。在袁庚身邊工作了兩年之後，由于精明能幹他被安排到蛇口工業區社會保險公司工作。1987年9月，時任蛇口社會保險公司副經理的馬明哲授命全面負責籌備平安保險公司，那時他的經驗也僅限于在蛇口工業區社會保險公司工作過幾年。1988年3月，由中國工商銀行和深圳蛇口工業區招商局分別出資51%和49%的平安保險在深圳正式成立。當年的馬明哲年僅32歲，作為招商局的股東代表出任平安保險董事總經理，後被任命為副董事長。

另外, 書中提到一個友邦的公關失敗的例子, 以至後來被平保搶去上海保險市場的領先地位.

1995年，一位老上海拿出解放前投保上海友邦的壽險保單，要求友邦給予賠付。然而，友邦基于法律原因不肯理賠，友邦認為，現在的友邦與解放前的友邦沒有法律上的繼承關系, 現在的友邦上海公司和1931年的友邦是不是同一個公司。不管法理如何，從情緒上，上海人認定友邦在賴賬。當時幾乎上海所有的媒體都投入到對這一事件的報道中了。1996年結束的時候，友邦的老大位置被平安上海一舉超過。在整個市場規模以百分之二、三十的速度增長時，友邦的保費收入卻跌到3.8億元，市場份額更是大跌至13％。1997年，其市場份額進一步下跌，僅佔8％。反觀平安保險，上海壽險的保費收入由1995年的2.7億元猛增到1996年9.5億元，市場佔有率達到了33％。

信用, 聲譽和形象對保險公司非常重要, 友邦當時的處理手法絕對係不明智, 未能將壞事變好事, 失去一次大好的宣傳機會, 結果因小失大.

另外想講下, 今日返完教會去食午飯, 電視直播緊沈殿霞的追思會, 鄧光榮在台上公開要求鄭少秋上台交代，當時我打個大突, 心想, 唔好0係呢d場合要人公開交代家事啦. 跟住鏡頭見到鄭少秋上台, 當時我心想, 欣宜應該陪住秋官上台, 估唔到欣宜真係識得陪住秋官上台, 仲講左非常得體的說話, 佢話今日的追思會是為紀念她的母親，不希望讓一些是非，影響到追思會. 我認為呢件事欣宜處理得非常非常之好, 非常得體和恰當.

2318平保融資規模與用途

馬明哲等平保管理層團隊拜訪各大基金公司解釋再融資用途, 主要的訊息包括, 第一, 融資規模, 最終的再融資額可能包含約800億元的增發A股和約400億元的分離交易可轉債. 第二, 融資用途. 平保管理層向基金公司透露所籌資金的一個重要用途是收購境內外優良資產，並且表示將選擇與平保主營業務相關、具有良好成長性和能帶來協同效應的項目。平保將目前被低估的境外金融服務企業分為兩類：一是受次貸衝擊很大的企業，二是受次貸牽連但本身並無太大問題的公司。平保未透露收購項目的淨資產收益率，但表示收購項目的內部收益率不低于15%。另外一個融資用途係用於充實資本金, 平保解釋, 旗下養老金公司在全國鋪設網點需要相當大規模的資本金支持，並且著重提升企業年金業務是平保未來的增長亮點。

對於有評論批評平保無透露具體收購目標, 我認為批評的人真係太天真, 如果平保講左要買邊間公司, 市場人士一定會推高收購目標的股價, 到時平保就要出高d價錢, 損害左股東的利益. 另外, 有傳聞摩根大通和高盛等投資銀行可能加入平保收購團隊, 預期將有大行出報告給予平保融資計劃正面評價, 以表示善意和誠意.

中國養老保險平保第一

今日係人生第一次去左睇結婚展覽, 雖然星期五連續工作左20小時, 身體幾疲倦, 不過仍然好有心機去參觀各個攤位, 最後終於定左影婚紗相和租婚紗禮服的公司, 俾左定金. 不過, 仲未搵到婚禮當日的攝影公司.

另外, 今晚在網上睇左, 中國保監會的官方網站發布了《2007年1－12月養老保險公司企業年金業務情況表》. 其中07年全年企業年金繳費85.5461億人民幣,平保旗下的 平安養老保險公司佔左48.8728億人民幣, 高達57.13%; 受托管理資產規模達到84.0101億人民幣, 平安養老保險公司佔左49.826億人民幣, 高達59.31%; 投資管理資產總額79.7369億人民幣, 平安養老保險公司佔左50.495億人民幣, 高達63.327%; 由此睇到, 平安養老保險公司在企業年金繳費、受托管理資產、投資管理資產三項指標大幅領先同業對手. 最近平保公佈平安養老險１月份累計原保險保費收入有５．２億元. 據世界銀行預測，到2010年，中國企業年金市場規模將達到1萬億元。其中上海地區的企業年金市場發展極為迅速, 2007年上海整個市場年金規模較2006年增長近5倍, 年金規模由2006年的5000多萬元迅速攀升至近3億元，平安養老上海公司市場份額就超過八成.

利益申報: 筆者現時持有8,500股2318平保

平安保險

生果財經講, 美銀去年8月斥資20億美元入股的美國最大房屋按揭貸款機構Countrywide最近股價繼續下跌, 美銀帳面上已經損失70%. 馬上想起平保之前以18.1億歐元入股富通4.18%股權, 原來截至2008年1月4日，平安帳面上已經產生1.20億歐元的虧損. 不過這次投資只佔平安目前總資產約6500億元人民幣的3%, 而且應該屬於長棍性質.

混業加創意, 平保有錢途

根據報導, 平保於2007年12月28日宣佈在上海推出國內首創的無抵押貸款的信用保證保險產品, 名為"平安易貸", 係專門針對國內普通居民急需用錢, 但因為缺少擔保或抵押而借唔到錢而設計的保險產品. 有穩定工作和收入的中國公民, 只要成功向平安產險投保, 就可以向深圳平安銀行取得小額貸款, 貸款額最低為１萬元. 平安產險將按照客戶的不同情況及貸款期限收取一定比例的保費, 一般打工仔12個月貸款的保險收費率為20%, 平安銀行則對貸款收取正常的利率, 以一年期貸款為例, 客戶要俾的利率為7.47%, 平保實際共賺利率為27.47%。根據報導, "平安易貸"業務已經獲准在江蘇、浙江、廣東、四川 四省, 以及深圳、寧波, 上海三市開展，上海為第一個試點站。平保亦計劃同更多商業銀行合作, 將平安易貸業務開展到國內更多地區.

今次顯示平保能夠善用綜合金融平臺, 設計配合市場需求的產品, 創新的構思和敏銳的市場觸覺, 令人贊賞. 事實上, 小額消費信貸在國內才剛剛起步，而通過運用信用保證保險工具向普通居民提供無抵押短期貸款更是一項創新的業務, 極具發展潛力和增長空間.